为收购兼并上市公司项目提供财务顾问服务曾是券商非常热衷的话题，但操作时我们又发现，企业并不愿意聘请券商做财务顾问，哪怕是免费的也不十分情愿，因此在实践中财务顾问服务往往陷于“叫好不叫座”的尴尬境地。根据我们多次向企业提供收购兼并财务顾问服务的实践经验，现就财务顾问服务过程中值得探讨的若干问题及我们的思考介绍如下，与证券业同仁共同讨论。

 

     本文讨论的展开有两个前提：

 

     1、以大宗股权协议转让为主进行讨论。

 

     2、所指的收购兼并是基于纯粹的市场化行为。

 

     一、为什么需要财务顾问服务

 

     这个问题的提出是由现实的市场状况引发的。根据《公司法》和《证券法》规定，企业发行股票融资需要聘请券商实施包销或代销，但没有法律规定收购兼并需要聘请券商做财务顾问。从有证券市场以来，企业习惯于的认可会计师、律师、评估师的纯粹劳动服务，并愿意为此付费，但对于券商，企业所习惯的是我们从证券市场为其筹集到巨额资金后，再从中分一小部分作为承销佣金，一般而言企业对券商的纯粹劳动服务并不领情。另外在巨大的市场竞争压力下，券商也逐渐习惯了提供免费财务顾问服务的现状（即企业聘请我们做主承销商，我们就送他个免费财务顾问）。当然平心而论，券商提供的财务顾问服务质量也有待大力改进。综合以上四个方面因素，企业往往觉得券商的财务顾问服务可有可无，即使有也应该是免费。

 

     但是我们认为券商提供收费财务顾问服务是非常必要的。如果我们是收购方的财务顾问，我们的首要任务是甄别合适的壳公司。可能收购方会问：“难道有钱还怕买不到好的壳公司？”问题恰恰在这里，收购兼并市场不同于普通的商品市场。普通商品如彩电，可能我们并不懂彩电的工作原理，但由于彩电市场是个充分竞争的市场，有若干品牌、性能基本相似的商品可供选择、比较，充分竞争消除了信息不对称，我们不需要聘请彩电专家（财务顾问）就可以买到称心如意的商品，中国的一句古话“不怕不识货、就怕货比货”说的是同样道理。但是壳公司市场显然是完全非充分竞争的，每一家壳公司的具体情况用“千差万别”来形容都不过分，只有在财务顾问的帮助下才能根据收购方的具体情况选择合适的壳公司。

 

     如果我们是出让方的财务顾问，我们的首要任务是甄别合适的收购方。目前每一个壳公司可能会与十数家、甚至数十家收购方进行谈判转让，但最终只能选择一家，而壳公司价值的贬值幅度和谈判时间成正比，因此如何快速、准确选择收购方对节约时间、提高效率非常关键。合适的收购方选择主要从两方面考虑，即主观上收购方要有真实的收购意愿，客观上收购方要有足够的收购实力。从实践中看，这两方面的判断都是费时费力的，收购方不可能主动坦白，需要财务顾问根据经验在讨价还价中察言观色，时刻保持高度的敏感，从细节中发现问题并迅速作出专业判断。

 

     二、收购上市公司的几种基本操作方式

 

     收购上市公司是资本运作领域的较高形态，根据不同的现实约束条件有不同的实现方法，以下介绍几种基本的操作方式。

 

     1、收购方以现金直接受让上市公司股权， 部分案例如中远发展受让众城实业采用此种方式。此方式简单、直接，容易被监管机构和出让方接受，但对收购方的资金压力较大，该案例动用了数以亿计的现金。

 

     2、收购方和出让方以相互出让子公司股权的的方式实行收购， 如科利华收购阿城钢铁、北大青鸟收购北京天桥、圣方科技收购牡石化。此方式较为巧妙，可以显著减少现金的使用量，但须得到出让方的配合和让步。收购方和出让方是矛盾的统一体，对一方巧妙的收购方式必然会对另一方不利，同时涉及资产评估、审计、临时股东大会表决等费时费力程序，是一种特殊方式。

 

     3、收购方和出让方通过共同设立新公司的方式迂回受让上市公司股权， 如创智受让五一文案例。这是最为巧妙的方式，完全没有动用现金，但是必须得到出让方的最大程度配合和让步。另外过于巧妙的方式可能会增加审批难度，创智因为是第一例，转让的股权比例又较低（14％），因而获得了通过，今后再采用类似的方式能否获得批准值得怀疑。

 

     4、收购方以收购上市公司母公司股权方式间接持有上市公司， 如法国圣戈班收购福耀、华晨公司收购申华公司案例。表面看此方式与上市公司本身无关，可以规避监管。但从严格的法律规定考查，根据《条例》中“任何法人直接或间接持有上市公司股权”的规定，此属广义的“间接持有”，也应该在监管机构的管辖范围之列。